Examkin

Soru

Zorluk: Çok zorTahvil İhracı ile Finansman

Ulusal çapta geniş bant altyapı hizmeti sunan bir telekomünikasyon şirketi, yeni nesil fiber optik yatırımlarını finanse etmek amacıyla sermaye piyasalarında geniş çaplı bir borçlanma aracı ihracına hazırlanmaktadır. Şirketin finansman komitesi, mevcut ekonomik konjonktürü ve kurumlar vergisi yükümlülüklerini göz önünde bulundurarak aşağıdaki üç farklı tahvil alternatifi üzerinde durmaktadır:

I. Herhangi bir dönemsel faiz ödemesi içermeyen ve ihraç aşamasında nominal değerin oldukça altında bir bedelle yatırımcıya sunulan tahviller.
II. Üzerinde yazılı yıllık kupon faiz oranının, piyasadaki cari faiz oranlarının altında belirlendiği ve düzenli ödeme yapan tahviller.
III. Vade bitiminde yatırımcılara nominal anapara bedeline ek olarak, önceden belirlenmiş bir oranda ekstra toplu prim ödemesi taahhüt eden tahviller.

Şirketin katlanacağı ihraç giderleri (flotation costs), piyasa dinamikleri ve vergi kalkanı kavramları çerçevesinde, bu tahvil alternatifleriyle ilgili aşağıdaki değerlendirmelerden hangisi finansal yönetim ilkelerine göre kesinlikle doğrudur?

  1. A
    Tahvil ihracında ortaya çıkan ihraç giderleri işletmenin net fon girişini azaltarak maliyeti artırsa da, yaratılan faiz yükünün vergi matrahından düşülme avantajı (1−t)(1-t) yalnızca işletmenin içsel özkaynak finansmanına özgü bir durum olduğundan, bu üç tahvilin maliyet hesaplamasında dikkate alınmaz.
  2. B
    Piyasa cari faiz oranlarının, II. numaralı tahvilin kupon oranından daha yüksek olması, bu tahvilin ikincil piyasada yatırımcılar tarafından risksiz görülerek nominal değerinin üzerinde (primli) bir fiyatla işlem görmesine yol açar.
  3. I. numaralı borçlanma aracı iskontolu (kuponsuz), III. numaralı araç ise ikramiyeli tahvil niteliğindedir; II. numaralı tahvil piyasa faizinin altındaki kuponu nedeniyle iskontolu fiyattan satılacak olup, tüm bu alternatiflerde işletmenin net finansman maliyeti hesaplanırken ihraç giderleri düşülmüş net nakit girişlerine vergi sonrası (1−t)(1-t) düzeltmesi uygulanmalıdır.Cevap
  4. D
    II. ve III. numaralı tahvillerin getireceği düzenli nakit çıkışları ile vade sonundaki ekstra prim ödeme yükümlülükleri, işletmenin doğrudan faaliyet kaldıracı (DOL) derecesini artırarak operasyonel sabit maliyet riskini yukarı çekecektir.
  5. E
    I. numaralı tahvilde ihraç fiyatını bulmak için işletmenin vade sonunda ödeyeceği nominal değerin bugünkü değeri hesaplanırken, tutar iskontolanmak yerine paranın zaman değeri gereği (1+i)n(1+i)^n bileşik faiz faktörü ile çarpılır ve ihraç giderleri doğrudan bu sonuca eklenir.

Cevap

Verilen tahvil tanımlamalarını doğru sınıflandıran, piyasa faizinin kupon faizinden yüksek olduğu durumda tahvilin değer kaybedeceğini (iskontolu fiyattan işlem göreceğini) tespit eden ve yabancı kaynak maliyetlerinde ihraç gideri düşüldükten sonra mutlak suretle (1−t)(1-t) vergi kalkanı düzeltmesinin yapılması gerektiğini belirten değerlendirme kesinlikle doğrudur.
Doğru seçenek; birinci tahvilin kuponsuz/iskontolu, üçüncü tahvilin ikramiyeli olduğunu doğru saptamaktadır. Aynı zamanda kupon oranı piyasa faizinin altında kaldığında tahvilin iskontolu işlem göreceği gerçeğini ifade eder. En önemlisi, tahvilin türü (kuponlu veya kuponsuz) ne olursa olsun işletmenin efektif finansman maliyetini bulurken ihraç giderlerinin hesaba katılması ve yaratılan finansman giderinin mutlaka (1−t)(1-t) vergi kalkanı formülüyle düzeltilmesi gerektiğini eksiksiz bir şekilde vurgulamaktadır.

Adım Adım Çözüm

1
Tahvil tanımlarını literatürdeki kavramlarla eşleştirin.
I. numaralı tahvil 'Kuponsuz (İskontolu)' tahvildir. II. numaralı tahvil 'Kuponlu' tahvildir. III. numaralı tahvil 'İkramiyeli' tahvildir.
Her bir borçlanma aracının maliyet yapısının ve piyasa davranışının belirlenmesi için öncelikle türlerinin netleştirilmesi gerekir.
2
II. numaralı tahvil için piyasa faizi ile kupon faizi arasındaki fiyatlama ilişkisini analiz edin.
Kupon faizi < Piyasa faizi durumunda tahvil, yatırımcıya cazip gelmesi için nominal değerinin altında bir fiyattan (iskontolu) satılır.
Tahvil fiyatı ile piyasa faiz oranları arasında ters yönlü bir ilişki vardır.
3
Borçlanma maliyeti hesaplamasındaki yapısal unsurları (vergi ve ihraç gideri) değerlendirin.
Borçlanmanın maliyeti (ödenecek faiz ve benzeri giderler) kurumlar vergisi matrahından indirilebilir. Bu nedenle vergi öncesi maliyet (1−t)(1-t) katsayısı ile çarpılarak net maliyete dönüştürülmelidir. Ayrıca sağlanan net fon hesaplanırken ihraç giderleri de mutlaka nakit girişinden düşülmelidir.
Şirketin gerçek (efektif) finansman maliyetini bulmak için, devletin sağladığı vergi kalkanı avantajının ve ihraç sürecinde oluşan komisyon gibi masrafların formüle yansıtılması şarttır.
4
Tüm bu sentezleri barındıran doğru seçeneği tespit edin.
Tahvil türlerini ve fiyatlama mekanizmasını doğru açıklayan ve vergi sonrası düzeltmeyi (1−t)(1-t) tüm borçlanma alternatifleri için geçerli kılan seçenek tespit edilir.
Soru kökündeki tüm kısıtları matematiksel ve finansal kurallar çerçevesinde birleştiren tek mantıklı sonuç budur.

Anahtar Kavram

Tahvil İhracı ve Maliyet Hesaplamaları
Bu soruyu puanla

Konular

Tahvil İhracı ile Finansman

Bu konudan daha fazla soru